W miarę jak handel sztuczną inteligencją w dalszym ciągu prowadzi giełdę do nowych maksimów, inwestorzy coraz częściej zastanawiają się, czy nie żyjemy w kolejnej bańce finansowej, która ma pęknąć.
Odpowiedź nie jest taka prosta, przynajmniej według historii.
Indeks S&P 500 wzrósł o 16% w 2025 r., przy czym największy udział w nim mają spółki zyskujące IA Nvidia Corp., Alphabet Inc., Broadcom Inc. i Microsoft Corp. Ale jednocześnie rosną obawy dotyczące setek miliardów dolarów, które Big Tech przeznaczył na infrastrukturę sztucznej inteligencji. Według danych zebranych przez Bloomberg oczekuje się, że wydatki kapitałowe Microsoft, Alphabet, Amazon.com Inc. i Meta Platforms Inc. wzrosną w przyszłym roku o 34% do około 440 miliardów dolarów łącznie.
Tymczasem OpenAI zobowiązało się do wydania ponad 1 biliona dolarów na infrastrukturę sztucznej inteligencji, co jest oszałamiającą kwotą jak na blisko kontrolowaną firmę, która nie jest rentowna. Ale być może jeszcze bardziej niepokojący jest obiegowy charakter wielu jej transakcji, w ramach których inwestycje i wydatki są przełączane między OpenAI a niektórymi gigantami technologicznymi notowanymi na giełdzie.
W całej historii przeinwestowanie było częstym tematem w przypadku przełomu technologicznego, który przekształci społeczeństwo, twierdzi Brian Levitt, główny strateg rynku globalnego w Invesco, który zwrócił uwagę na rozwój kolei, energii elektrycznej i Internetu. Tym razem może nie być inaczej.
„W pewnym momencie budowa infrastruktury może przekroczyć potrzeby gospodarki w krótkim okresie” – powiedział. „Ale to nie znaczy, że tory kolejowe nie zostały ukończone lub nie istniał Internet, prawda?”
Mimo to w obliczu rosnących wycen akcji i faktu, że S&P 500 odnotowuje właśnie trzeci rok z rzędu dwucyfrowych wzrostów procentowych, logiczne jest, że inwestorzy są coraz bardziej zaniepokojeni tym, ile pozostaje jeszcze wzrostów i ile wartości rynkowej można stracić, jeśli sztuczna inteligencja nie spełni oczekiwań. Nvidia, Microsoft, Alphabet, Amazon.com, Broadcom i Meta Platforms mają prawie 30% udziału w indeksie S&P 500, więc wyprzedaż sztucznej inteligencji mocno uderzy w indeks.
„W okresie bessy prawdopodobnie pęknie bańka” – powiedział Gene Goldman, dyrektor ds. inwestycji w Cetera Financial Group, który nie uważa, że akcje AI znajdują się w bańce. „Po prostu nie zobaczymy w najbliższym czasie bessy”.
Oto porównanie obecnego boomu na sztuczną inteligencję z poprzednimi bańkami rynkowymi.
Rytm, długość
Prostym sposobem oceny, czy rajd technologiczny oparty na sztucznej inteligencji zaszedł za daleko, czy za szybko, jest porównanie go z poprzednimi wyścigami byków. Jeśli spojrzymy na 10 baniek na giełdach na świecie od 1900 r., według badań przeprowadzonych przez stratega Bank of America, Michaela Hartnetta, trwały one średnio nieco ponad dwa i pół roku, a wzrost od najniższego do szczytowego poziomu wyniósł 244%.
Dla porównania, rajd napędzany sztuczną inteligencją trwa już trzeci rok: od końca 2022 r. indeks S&P 500 wzrósł o 79%, a oparty na technologii indeks Nasdaq 100 zyskał o 130%.
Choć trudno wyciągać wnioski z danych, Hartnett ostrzega inwestorów, aby nie porzucali rynku akcji, nawet jeśli uważają, że mamy do czynienia z bańką, ponieważ ostatni etap wzrostów jest zwykle najbardziej stromy, a jego przegapienie byłoby kosztowne. Jednym ze sposobów zabezpieczenia się jest kupowanie tanich akcji, takich jak akcje brytyjskich spółek energetycznych, powiedział.
Stężenie
10 największych spółek wchodzących w skład S&P 500 stanowi obecnie około 40% indeksu, a jest to poziom koncentracji nienotowany od lat 60. XX wieku. Zniechęciło to część inwestorów, w tym Eda Yardeni, weterana badań z Wall Street, który stwierdził w grudniu, że nie ma już sensu zalecanie przeważania akcji spółek technologicznych.
Historycy rynku argumentują, że choć ostatnio koncentracja wydaje się ekstremalna, istnieją precedensy. Według profesora London Business School Paula Marsha, który badał globalne zwroty z aktywów w ciągu ostatnich 125 lat, udział głównych akcji w rynku amerykańskim utrzymywał się na podobnym poziomie w latach trzydziestych i sześćdziesiątych. Marsh powiedział, że w 1900 r. 63% wartości rynku amerykańskiego było powiązane z akcjami kolei, w porównaniu z 37% z technologią na koniec 2024 r.
Podstawy
Według ekonomisty TS Lombard Dario Perkinsa bańki na rynku aktywów są zwykle znacznie trudniejsze do wykrycia w czasie rzeczywistym niż później, ponieważ w centrum debaty często znajdują się podstawy, a wskaźniki, na których skupiają się inwestorzy, mogą być płynne.
„Miłośnikom technologii łatwo jest twierdzić, że «teraz jest inaczej» i że podstawowe wyceny nigdy nie będą takie same” – stwierdził.
Ale pewne podstawy są zawsze ważne. Na przykład w porównaniu z bańką internetową dzisiejsi giganci AI mają niższy wskaźnik zadłużenia do zysków niż, powiedzmy, WorldCom Inc. A firmy takie jak Nvidia i Meta Platforms już odnotowują silny wzrost zysków dzięki sztucznej inteligencji, co niekoniecznie miało miejsce w epoce spekulacji 25 lat temu.
Potencjał ryzyka kredytowego w handlu sztuczną inteligencją budzi niepokój niektórych inwestorów. Po tym, jak Oracle Corp. sprzedała 24 września obligacje o wartości 18 miliardów dolarów, następnego dnia akcje spółki spadły o 5,6% i od tego czasu spadły o 37%. Według szacunków Societe Generale Meta, Alphabet i Oracle będą musiały zebrać łącznie 86 miliardów dolarów tylko w 2026 roku.
Oceny
Wycena indeksu S&P 500 jest najwyższa w historii, z wyjątkiem początku XXI wieku, przynajmniej w oparciu o cyklicznie dostosowywany stosunek ceny do zysku – wskaźnik wymyślony przez ekonomistę Roberta Shillera, który dzieli cenę akcji przez średnią jej zysków skorygowanych o inflację z ostatnich 10 lat.
Byczy inwestorzy argumentują, że choć wyceny rynkowe rosną ze względu na technologię, tempo wzrostu jest znacznie wolniejsze niż w epoce dot-comów. W pewnym momencie 2000 roku cena Cisco Systems Inc. była ponad 200 razy wyższa niż zyski za ostatnie 12 miesięcy, podczas gdy cena Nvidii jest obecnie mniejsza niż 50 razy.
Zdaniem Richarda Clode’a, zarządzającego funduszem w Janus Henderson, ceny akcji tracą związek ze wzrostem zysków w środowisku, w którym nie ma debaty na temat wycen. „Po prostu jeszcze tego nie widzimy” – powiedział.
Kontrola inwestorska
Dyskusje na temat możliwej bańki giełdowej toczyły się przez cały rok, ale znacznie nasiliły się w listopadzie i grudniu po ostrzeżeniach ze strony inwestora Michaela Burry’ego i Banku Anglii. Według danych zebranych przez Bloomberg w listopadzie ponad 12 000 artykułów wspomniało o wyrażeniu „bańka AI”, co mniej więcej tyle samo łącznie dotyczyło poprzednich dziesięciu miesięcy.
Jak wykazało grudniowe badanie Bank of America, inwestorzy postrzegają bańkę sztucznej inteligencji jako największe wydarzenie „ryzyka ogona”. Ponad połowa respondentów stwierdziła, że akcje spółek technologicznych z grupy Siedmiu Wspaniałych to najbardziej oblegane transakcje na Wall Street.
Kontrastuje to z bańką internetową, kiedy panowało „pełne podekscytowanie perspektywą, że Internet zrewolucjonizuje wszystko” – powiedziała Venu Krishna, szefowa strategii akcji amerykańskich w Barclays. Wraz ze wzrostem emisji długów rosną pytania o to, czy inwestycje w sztuczną inteligencję się opłacią.
„Nie ignorowałbym tego, ale ogólnie rzecz biorąc, uważam, że kontrola jest zdrowa” – powiedział. „W rzeczywistości ta analiza zapobiegnie ekstremalnym ruchom, takim jak wypadek”.
